내년 벌크선·컨선 수주잔고 과다로 발주량 감소 전망

조선분야의 경우 선박금융과 해운운임이 안정화될 때까지 보수적인 투자가 필요할 것으로 보인다.

대신증권에 따르면 후판가격이 거의 정점에 이른 것으로 판단되며 이에 따라 큰 비중을 차지하던 비용 요소가 안정화되고 지속적으로 인상된 선가가 매출에 반영돼 영업이익은 내년 1분기에 저점을 찍고 2분기부터 상승 반전될 전망이다.

또 2010년 영업이익은 2009년 대비 평균적으로 5%포인트만큼 개선될 전망이다. 선물환 매도 환율은 상승하고 매출에 인식되는 선가는 지속적으로 상승하는 반면 후판가는 하락추세로 접어들 것으로 추정되기 때문이다.

하지만 조선 업황이 하락기로 접어들어 내년 상반기에도 주가의 추세반전을 기대하기는 어려울 전망이다. 조선주 주가의 주요 모멘텀인 발주량이 크게 감소하고 있으며 선가 또한 하락 반전했기 때문이다. 발주량 감소와 선가하락은 내년에도 지속될 전망이다. 선박금융의 어려움과 해운시황 악화는 복합적으로 조선산업에 악영향을 미칠 것으로 예측된다. 비록 일부지만 선사가 기발주한 선박의 계약조건 변경(선수금 지급일정 조정, 납기 조정 등)이 발행할 수 있다는 것이다.

이같은 조선업황 하락과 수주잔고의 불확실성으로 밸류에이션 매력은 높아졌으나 내년 상반기까지는 보수적인 투자가 바람직하다는 판단이다.

조선업종 주가의 상승전환을 위해선 선박 금융시장이 안정화되고 벌크선, 커테이너선의 운임시장이 회복돼야 한다는 분석이다. 현 상황에선 이같은 요건들이 내년 하반기에도 해소될지 의문이나 내년 하반기에는 수주잔고의 불확실성은 해소될 것으로 추정되며 이에 따라 내년 하반기에는 상승 전환이 가능할 전망이다.

또 조선사의 영업이익이 내년 대비 2010년에는 크게 개선(영업이익률 5%포인트 개선)될 것으로 추정되는데, 내년 하반기에는 이러한 기대감도 주가에 긍정적으로 작용할 전망이다.

한편 삼성중공업은 내년 상대적으로 강세로 예상되는 드립십, LNG FPSO, LNG선 신조시장에서 높은 수주 경쟁력을 갖고 있다. 현대미포조선은 내년 매출 분산(제품선 55%, 컨테이너선과 벌크선이외 선종 42%)이 안정적이며 높은 배당 수익률(주당 6천원 배당추정)이 기대되고 있다.

전세계 상선 선박 발주량은 감소하는 추세다. 최근 몇 년간 발주량이 과다했고 미국과 유럽의 경기침체로 물동량이 감소하고 있기 때문이다. 추가로 선박금융까지 어려워지며 발주가 더더욱 어려워지고 있다.

케이프사이즈 벌크선(수주잔고는 831척으로 운항중인 선복량 대비 110%)과 8,000TEU이상의 초대형 컨테이너선(수주잔고는 287척으로 운항중인 선복량의 190%)의 발주량은 현재 발주량이 과다한 상황으로 내년에도 발주량이 지속적으로 감소할 전망이다.

핸디막스 이하 벌크선의 경우 노후선 해체량/신생조선소의 인도 지연량에 따라 선복량이 역 성장할 가능성도 있을 것으로 추정되며 상대적으로 양호한 발주 추세가 예상된다.

올 신조 발주시장에서 가장 강세였던 선종은 초대형유조선(VLCC)이었다. 9월말 현재 단일 선체 교체 수요로 사상최고의 발주량을 기록했던 2006년 발주량(연간 111척 발주)에 근접한 103척(10월말 현재)을 기록했다. 하지만 VLCC도 필요한 선박이 충분히 발주됐다는 판단이다. 이에 따라 VLCC 또한 2009년에는 2008년대비 발주량이 감소할 전망이다.

LNG선은 올 10월말현재 5척 발주량을 기록하고 있다. 나이지리아와 호주의 대형 LNG선 발주 프로젝트가 계속 지연된 결과다. 청정에너지에 대한 수요가 늘어나며 장기적인 수요는 아직도 탄탄하기 때문에 지연됐던 프로젝트들이 내년에는 신조발주로 이어질 것으로 추정된다. 이에 따라 상선기준으로 내년에 유일하게 늘어날 것으로 전망되는 선종이다.

심해석유시추선(Drillship)과 심해생산설비(LNG FPSO)시장은 상대적으로 강세가 예상된다. 유가가 배럴당 70달러(WTI기준)이하로 하락하며 발주 강도는 약해졌으나 유전개발 소요시간이 3~4년 소요되고 장기적으로 심해 유전/가스전 개발이 필요하다는 측면에서 꾸준한 발주가 예상된다.

선가는 9월말 벌크선을 시작으로 하락추세로 전환됐다. 컨테이너선, 탱커선 또한 하락 추세로 전환한 것으로 판단되며 하락추세는 내년에도 이어질 전망이다. 다만 지금까지 원가 상승분 만큼 선가 상승이 없었던 LNG선의 경우 떨어지지는 않을 전망이다. 이같은 선가하락의 주요인은 선박공급 능력은 늘어난 반면 선박발주 수요는 감소하고 있기 때문이다.

이외에 선가에 영향을 미치는 요인으로 후판가와 환율을 들 수 있다. 내년 후판가가 하락한다면 추가 선가하락이 예상된다. 후판가 하락에 따라 선가가 하락한다 하더라도 후판가 하락은 주가에 긍정적이라는 판단이다. 업황 하락으로 먼저 선가가 하락한 상황에서 후판가 하락으로 인한 선가하락은 추가 악재로 작용하지 않을 전망이다. 오히려 단기실적을 향상시켜 주가에는 긍정적인 영향을 미칠 것으로 보인다.

최근 원/달러 환율이 급락하고 있다. 이는 달러 표시 선가를 하락시키는 요인으로 작용할 전망이다. 하지만 이 역시 수주경쟁력 제고라는 측면에서 긍정적이라는 판단이다. 중국의 경우 지속적으로 달러대비 평가절상되고 있어 한국 대비 상대적으로 선가 경쟁력이 떨어지고 있다. 지난 2007년 1월대비 2008년 10월사이의 환율변화를 감안하면 한국조선소는 중국조선소 대비 49%의 선가 경쟁력이 생겼음을 확인할 수 있다는 해석이다.

달러대비 원화 평가절하는 단기적으로 중립적이다. 최근 선물환 매도에 대한 회계처리가 현금흐름위험 회피 회계에서 공정가액위험회피 회계로 바뀌면서 자본을 감소시켰던 이전의 회계적 왜곡은 없어져 긍정적이다. 국내 상장 조선사의 경우 선물환 매도 정책이 대부분 환노출분의 100%를 하는 것이 원칙이나 현실적으로 100%에 못미치는 수준에서 선물환 매도를 하고 있고 이에 따라 일부 노출분만큼 영업이익 개선효과를 내기 때문에 영업이익에도 긍정적이다. 다만 영업외 파생상품 평가손실이 커질 수 있기 때문에 리스크 요인이 될 수 있다는 것이다.

한편 미국 신용경색으로 촉발된 전세계 경기침체로 원자재 수요가 감소하고 있다. 이에 따라 중국 수입 철광석 가격이 금년 7월말 톤당 186.5억달러를 기록한 후 10월 중순 현재 51% 하락해 톤당 91달러를 기록하고 있다.

철광석가격(CRP기준) 하락에는 BDI 하락 또한 큰 역할을 하고 있는 것으로 판단된다. 최근의 BDI급락으로 호주에서 일본으로 운송하는 톤당 철광석 운송비가 6월초 톤당 47달러에서 10월중순 현대 톤당 8.5달러로 떨어졌다.
이같이 후판을 구성하는 원재료 가격 하락으로 조만간 후판가 가격 또한 하락할 것이라는 기대가 높아지고 있다.

다만 후판의 경우 국내 제철소에서 2010년까지 증산 계획을 갖고 있음에도 불구하고 2011년초 국내 수급 기준, 3백만톤이 부족할 전망이다.

또 내년 신생조선소의 본격 생산과 기존 조선소의 생산 능력확대로 후판 과복량이 590만톤으로 최대에 이를 전망이다.

한편 내년부터 본격 생산 예정이던 한구과 중국의 상당수 신생조선소들이 시설대 파이낸싱 지연과 건조 경험부족으로 상당한 인도지연이 예상돼 내년 과부족 상황은 완화될 가능성이 높으며 후판가 하락으로 연결될 가능성이 높다는 것이다. 특히 중국 조선소의 수주잔고 선박중 인도지연이 19~28%만큼 발생할 것으로 예상되고 있어 중국의 후판가격 하락 가능성이 높은 것으로 전망된다.

선사들은 미국발 신용경색으로 선박금융에 어려움을 겪고 있다. 이로인해 선사들의 신조 발주량은 감소하고 있고 기발주 선박들의 중도금 납부도 지연될 수 있으며 계약 해지 가능성이 높아지고 있다.

현재 전세계 수주잔고로 있는 선박의 총가치는 5410억달러로 추정된다. 이중에서 50% 금액 2720억달러는 추가 대출이 필요한 것으로 추정된다. 수주잔고를 3년으로 가정했으므로 연간 900억달러만큼 추가 대출이 필요할 것으로 추정된다.

하지만 현실적으로 내년에 900억달러 자금 조달은 어려울 것으로 추정된다. 2007년 전세계 은행의 해운업 대여 금액은 940억달러였으나 올 9월말 현재 그 금액은 590억달러로 감소했다. 상당수 은행들이 연말까지 추가 선박금융을 중단한 상황으로 연말까지 그 금액은 크게 늘어나지 않을 전망이다.

내년 은행의 해운업 대출 규모가 올 연간 대출 규모와 같다고 가정하면 내년 은행의 해운업 대출규모는 필요선박 대금, 연 900억달러대비 13~22%만큼 부족할 전망이다. 그러나 이는 수주잔고로 있는 선박을 위해 필요한 자금 조달만을 감안한 수치이며 신조발주 선박을 위한 자금조달까지 감안하면 부족액은 이보다 클 전망이다.

선박금융업을 하는 금융기관 또한 미국의 금융위기로 자산 상각이 많이 이루어졌으며 이에 따라 지난해 대비 2008년 해운업 대출 규모가 37% 감소한 것으로 확인할 수 있다는 것이다.

이중에서 1, 2위를 차지하고 있는 스칸디나비아은행(Nordea Bank, Dnb Nor)은 미국의 금융위기로 입은 피해가 거의 없어 지속적으로 1,2위를 유지하고 있다.

이같이 필요한 자금대비 조달자금이 부족한 상황에서 대출은 선별적ㅇ르ㅗ 일어날 전망이다. 용선처가 확보된 선박, 신용도가 높은 선사, 신용도가 높은 조선소 발주 선박에 우선적으로 대출이 일어날 전망이다.

또 선종기준으로 해운시황이 약세를 보이고 있는 컨테이너선과 벌크선이 경우 선박금융이 더더욱 어려울 전망이다.

이에 따라 일부 선사의 경우 선박금융 지연으로 중도금 납부를 지연시킬 수 있으며 최악의 경우 계약해지로 연결될 가능성이 있다는 분석이다. 선사의 중도금 납부 실패로 인한 계약 해지는 두가지로 나뉠 수 있다는 것이다. 첫째, 선사는 선박을 인도받고 싶어하나 선박금융 실패로 어쩔수 없이 계약 해지되는 경우다.

둘째, 선사가 자발적으로 계약을 해지할 가능성도 있다. 용선처가 확보돼 있지 않아 선박금융도 만만치 않으며 운임시장이 급락하고 있어 향후 선박의 인도시점에 해운시황에 대한 우려와 인도시점에 선박의 자산가치를 고려해 자발적으로 계약해지할 가능성이 있다는 지적이다.

신조발주시에도 선박금융을 확보하기가 더욱 까다로워짐에 따라 선박발주 감소로 연결되고 있다. 선박담보이외에 용선처 확보를 요구할 것이며 선사의 자기자본 투입비율을 높일 것을 요구할 것이며 더 높은 금리를 요구할 것으로 보인다.

조선산업의 구조조정도 가속화시킬 전망이다. 신용도가 낮은 선사일수록 용선주가 확보되지 않은 선박일수록 검증되지 않은 신생조선소에 발주됐을 가능성이 높다는 판단이다. 이에 따라 신생조선소의 발주 물량은 계약해지 가능성이 더욱 높다는 분석이다. 또 신생조선소의 경우 신조 발주량의 감소와 원가상승으로 어려움을 겪을 것으로 판단된다.

기존 조선소의 생산능력 급증과 신생조선소의 출현으로 전세계적으로 2010년까지 생산능력이 크게 증가할 전망이다. 따라서 해운운임 전망과 신조발주 전망시 인도지연과 계약해지량 추정은 관심의 초점이 되고 있다.

결론적으로 벌크선 수주잔고는 인도지연, 노후선 해체를 감안해도 공급 초과상태로 판단된다. 중국조선소의 인도 지연량(4개월이상의 인도지연, 계약해지 포함)은 총 수주잔고의 19~28%에 이를 것으로 추정된다. 특히 신생(상위 15위 이하) 조선소의 인도지연량은 총 수주잔고 중 68%에서 89%에 이를 전망이다.

한국조선소의 인도지연(4개월이상의 인도지연, 계약해지 포함) 예상량은 총 수주잔고 중 5%수준으로 추정된다. 중국대비 낮은 인도지연율은 생산능력 증가의 대부분이 기존 조선소에서 이루어지기 때문이다.

인도지연이 예상되는 선박의 상당수가 벌크선으로 추정된다. 중국 상위 30위이하 조선소 수주잔고 중 41%가 벌크선이며 한국조선소의 수주잔고 중 인도지연이 예상되는 선박의 84%가 벌크선이다.

전세계 벌크선 수주잔고의 14%가 인도지연 또는 계약해지가 예상된다. 케이프사이즈 벌크선과 파나막스 벌크선의 경우 공급 초과가 예상되며 핸디막스 이하 크기의 벌크선의 경우 공급 미달이 예상되지만 대형 선박의 공급초과로 결국 핸디막스 이하 선박의 경우도 공급 초과상태가 될 전망이다.

신생조선소의 인도지연 계약해지로 재발주를 기대하기는 어렵다는 판단이다. 재발주 할 경우 처음 확보했던 선가와 납기대비 불리한 조건으로 계약할 수 밖에 없기 때문이다. 다만 용선주를 확보한 일부 선박들의 경우 재발주를 할 수 있다는 것이다.

이같은 인도지연 및 계약해지가 긍정적인 영향을 미치는 점은 벌크선 공급과잉 정도를 완화시킬 전망이다. 또 후판의 수요를 감소시켜 후판 수요초과를 완화시킬 전망이다. 또 후판 가격하락에도 영향을 미칠 것으로 보인다.

후판소요량은 VGT보다는 DWT에 보다 비례하는 관계를 감안하면 인도지연 및 계약해지 예상량으로 한국은 총 후판 소요량의 7%가 감소할 전망이며 중국의 경우는 후판 총소요량의 19~28%가 감소할 것으로 예상된다. 이에 따라 중국의 경우 예상했던 것보다 후판 수급이 크게 개선될 전망이다.<코리아쉬핑가제트>